高杠杆基金飙升 投资还需把握三原则
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摘要:进入10月,上证指数脱离了2600-2700点的纠结,爆发出一轮逼空行情。分级基金中的高杠杆股基成为基金市场耀眼的明星:2010年10月8日-15日,短短的6个交易日中,国联安双禧B无论是市场交易价格还是基金净值都成为基金市场涨幅第一:市场交易价格上涨50.56%,净...

  □海通证券 倪韵婷 单开佳 娄静

进入10月,上证指数脱离了2600-2700点的纠结,爆发出一轮逼空行情。分级基金中的高杠杆股基成为基金市场耀眼的明星:2010年10月8日-15日,短短的6个交易日中,国联安双禧B无论是市场交易价格还是基金净值都成为基金市场涨幅第一:市场交易价格上涨50.56%,净值增长25.07%,溢价率14.49%;银华锐进市场交易价格上涨29.88%,净值增长15.98%,溢价率7.37%。高杠杆带来的高收益在这两只指数型分级基金中得到明显发挥,。长盛同庆B,、瑞和远见,瑞福进取等也有较好的市场表现。分级基金受到众多投资者的关注。

  高低风险份额不可配对转换基金

  目前已经成立的分级基金共10只,产品设计无论从基金类型、分配方式和配对转换等诸多方面都更为丰富,投资者有了更多的选择空间。本文试图通过回顾分级基金在中国证券市场短暂的发展状况、分析分级基金的产品特征及其在不同市场环境下的市场表现,对于不同类型的分级基金的投资策略做初步探讨。

  瑞福进取:杠杆处于劣势区间,折价仍可能持续。

  ⊙长城证券 阎红

  随着杠杆产品的丰富,杠杆型基金的溢价率波动幅度减小。从瑞福进取基金历史折溢价率来看,在杠杆型产品缺乏时期,其溢价率波动很大,最大溢价曾达到100%。随着杠杆类产品的丰富,瑞福进取的溢价率处于窄幅波动状态。2010年下半年,瑞福进取溢价率大幅缩小,并出现折价,这一变化主要与其未来杠杆变动预期、稀缺性降低等因素有关。2010年7月,国投瑞福基金单位净值突破0.72元,达到了杠杆最高的区间,但是如果净值继续上涨超过0.945元之后,瑞福进取的杠杆将消失,市场的提前反应致使其溢价缩小。2010年11月26日,瑞福分级基金的净值为0.873元,瑞福进取已处于杠杆最大的区间内,且接近该区间的上界。从理论上讲,瑞福基金即将处于下跌杠杆较大而上涨无杠杆的临界点,在预计短期市场盘整、长期市场上升的情况下,瑞福进取的吸引力将下降,因此仍可能处于折价状态。

  高风险、高收益

  长盛同庆与国泰估值:低风险份额优势减退,高风险份额折价触底后有回归动力。

  分级基金表现情况

  长盛同庆与国泰估值的产品设计非常类似,其中低风险份额同庆A以及国泰优先约定收益均为固定收益,且高风险份额对于低风险份额提供完全本金保护。从折、溢价变化来看,由于两只低风险份额约定收益均为固定收益,因而在目前市场进入加息周期的情况下,两只低风险份额或将处于折价状态,随着加息结束,折价率可能会略有回归后趋稳。由于2012年长盛同庆即将到期,随着到期日的临近,2011年年末折价会略有回归。

  高杠杆基金的市场交易价格受到其杠杆率对净值的影响外,受折溢价率的影响较大。关于其杠杆率对净值的影响主要受到产品本身的分配机制和基础市场环境的影响,我们将在后文逐个基金进行探讨,这里主要探讨一下折溢价率对高杠杆基金的影响。理论上讲,封闭式基金的折溢价率受到多种因素的影响,其中基础市场的涨跌预期是对其影响最大的一个因素,封闭式基金的折价率跟随基础市场上涨而缩小,下跌而增加,起到助涨助跌的作用。对于目前成立的高杠杆基金来说,多数基金杠杆发生作用基础条件是市场处于上升阶段。这些高杠杆基金的折溢价率也将跟随市场涨跌预期而变化,预期市场上升,杠杆率发生正向作用,基金的折价率下降或溢价率上升;预期市场调整,杠杆率发生负向作用,基金的折价率上升或溢价率下降;同样起到助涨助跌的作用。但在2007年第一只高杠杆基金上市以后的市场表现来看,市场有一个逐步认知,并回归理性的过程。

  同庆B以及国泰进取上市以后一直处于折价状态,且折价率始终维持在一个区域内。同样,作为主动型基金,两只高风险份额的折价率与其历史业绩及未来市场预期有关。历史业绩良好的封闭式基金往往会受到投资者的追捧,因而折价相对较小。规模同样也会影响折价率。国泰估值历史业绩相对同庆较好,同时规模也较小,因而折价一直小于同庆B。

  1、 在2007年7月17日瑞福进取作为第一只高杠杆基金登陆中国证券市场初期,却走出了相反的路径,随着上证指数见底1664.93点的2008年10月28日,其溢价率达到最高的108.06%,其时,瑞福近期的净值只有0.24元。市场给予了这个基金非理性的溢价。直到今天,其市场价格仍运行中净值之上,但溢价率已经大幅下降至基本消失。

  我们认为,决定未来两只基金折溢价的关键因素为市场趋势、处于历史折溢价的位置以及母基金业绩。在预期市场下跌的情况下,由于杠杆的存在,折价可能会扩大;在预期市场上涨的情况下,折价或会缩小;优良的业绩可以降低折价幅度;当前折价处于历史折价的位置也是影响基金折价走势的重要因素,我们看到从2010年4月底开始,尽管沪深300指数一路下行,但同庆B以及国泰估值折价率迅速降低,这或与两只基金处于历史折价高位有关。根据历史折溢价率以及随着到期日的临近,我们认为当同庆B折价趋近15%到20%,国泰估值折价趋近于10%时,即有很强的折价回归动力。

  2、 2009年5月12日,长盛同庆作为第二只高杠杆基金登陆中国证券市场时,又走出了相当漫长的折价。2009年5月26日,虽然A股市场运行在大反弹行情的中段,长盛同庆B上市首日即折价-6.26%,即使在2009年6月至2009年7月A股市场稳步上行的行情中,其折价率呈现震荡上行趋势,当2009年8月A股市场进入调整后,折价率迅速上升至20%的区域。此后在2009年11月前,折价率与净值呈现正相关,2009年11月之后折价率与净值呈现负相关,拖累其市场交易价格。目前这种情况有所缓解,折价率与净值呈现正相关,但其市场价格仍运行在净值之下,市场预期没有在价格上反映出来。

  瑞福进取折溢价率、上证综指以及杠杆对比

  3、 瑞和300分级基金是第一只指数型分级基金,2009年11月上市以来,由于其分配方案中设计的母基金净值为1元以上杠杆才能发生作用。上市初期市场给瑞和远见一定的溢价,而给瑞和小康一定折价。此后随着市场调整,杠杆率消失,两者的折溢价水平都逐步下降。2010年10月以来,受到净值归一,其杠杆率重现预期的影响,瑞和远见的溢价率和瑞和小康的折价率均有所上升。

  注:这里上证综指作了同除以2000来处理

  4、 2010年以来上市的2两只指数型分级基金双禧中证100的双禧B和银华深证100的银华锐进的折溢价情况基本上跟随了其净值和所跟踪指数的运行趋势,市场调整时折价率上升,市场上涨时溢价率明显上升。主动配置的兴业和润B的折溢价幅度均较小,变动趋势也基本上与其净值同步,其市场价格始终高于净值。国泰估值进取的折溢价幅度均较大,并且走出与净值相反的变动趋势,其市场交易价格受到折溢价影响围绕净值波动,市场向好时低于净值,市场调整时高于净值。2010年10月A股市场大幅反弹以来折价率开始大幅下降,与净值变动走向相同趋势。

  同庆B、国泰估值进取折溢价率与沪深300走势对比

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  同庆A、国泰估值优先折溢价率(%)

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  两份额均为高风险基金

  国投瑞和:远见溢价增加,小康折价扩大。

  目前瑞和小康和瑞和远见基金有配对转换机制,对基金的整体折溢价率起到抑制作用。从下图中我们可以看到,在2010年4月27日瑞和300基金开通配对转换功能后,其整体折溢价率迅速缩小,并且随后一直在较小的区间内波动。因此未来瑞和小康与瑞和远见基金的整体折溢价率具有相互制约的作用。

  从理论上来看,当瑞和300基金面值大于1小于1.1时,瑞和小康杠杆较高而瑞和远见杆杆较低;当基金净值超过1.1元时,瑞和小康的杠杆下降,瑞和远见的杠杆上升;当基金净值在1元以下时两基金均无杠杆。而从实际表现看,我们可以发现以下规律:第一,瑞和远见一直溢价而瑞和小康一直折价;第二,市场上涨,瑞和远见溢价拉大,瑞和小康折价拉大;市场下跌,则瑞和远见溢价下降,瑞和小康折价缩小。为何当瑞和300基金面值大于1元小于1.1元时,瑞和小康没有溢价,我们认为这与1元到1.1元的距离较近有关。2010年11月26日,瑞和300基金的单位净值为0.99元,如果未来市场震荡后上升,那么瑞和远见的溢价将增加,而瑞和小康的折价扩大。

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